레버리지의 매력

(TME 2020년 연간 실적발표)

레버리지의 매력

텐센트 뮤직(TME): 빌황 사태로 인한 급락은 매수 기회일까?

개요: 빌황 사태와 잠재적 투자기회들

빌황 사태는 2020.10~2020.01 성장주 폭등장이 일부 펀드들의 과도한 레버리지 사용으로 인한 것임을 보여주는 예시로, 수많은 종목들의 비정상적 급등을 유발한 원인이 이제서야 밝혀지고 있다.

물론 빌황 뿐만 아니라 소프트뱅크의 손정의 또한 주요 테크주들의 무분별한 콜옵션 매수로 비이상적 주가 급등에 기여한 것으로 추정되며 소프트뱅크의 트레이딩 사업부는 현재 SEC 조사를 받고 있다.

빌황의 손실은 종합적으로 $110B정도 추산되는데, 일부 성장주들의 폭락으로 개인투자자들 또한 최근 큰 타격이 있었다.

최근 하락장에서 전체 거래액 중 개인투자자들 비율 또한 일시적일 수 있지만 크게 하락한 것을 확인할 수 있다. 이는 투기성 단기 개미들이 아웃됐다는 긍정적 시그널로 해석 가능할 것이다.

시스템 리스크?

빌황 사태는 비정상의 정상화라고 볼 수 있지만, 이미 성장주 폭락이 한차례 나온 상황에서 시스템적 블랙스완으로 발전할 확률은 10% 미만이라 봄.

1) 다우지수는 연일 신고가를 지속중이며 증시 전반적인 유동성은 아직 매우 공고함.
2) 10년물 금리 또한 아직 우려사항이 아님. 최근 금리 관련 모든 노이즈는 잘못된 것. 성장주 조정은 금리 때문이 아니라, 비정상적 급등에 따른 밸류에이션의 정상화라 볼 수 있음. 지금 시점에서 주식과 금리과의 상관관계를 과도하게 강조하는건 큰 실수.
3) 성장주 밸류에이션이 정상화 되는 과정이 반드시 폭락을 거치는게 아니라, 횡보 또한 가능. 통계적으로 보면 나스닥 지수 급등 이후 폭락 보다는 횡보 비율이 높았음.
4) 최근 코인시장 버블 및 개인투자자들의 증시 거래액 비중 급감은 투기성 레버리지 단기투자자들이 모두 아웃됐다는 증거로, 레버리지의 정상화가 어느정도 이루어졌다 볼 수 있음.

= 결국 시스템적 리스크 및 금리에 대한 집착을 하는 대신 개별종목에 집중하여 최근 급락 종목들 중 밸류에이션 매력이 있는 종목의 매수 기회로 삼을 때, 물론 밸류에이션 우려가 있는 성장주들은 극도로 보수적으로 볼 필요.

텐센트 뮤직(TME)는 중국의 음악 기반 소셜미디어 및 스트리밍 회사로, 중국의 스포티파이(SPOT)라 볼 수 있다.

글로벌 시장점유율을 보면, TME가 11%로 스포티파이, 애플 뮤직, 아마존 뮤직의 뒤를 잇고 있는데,
지적재산권에 대한 이해도가 매우 낮은 중국의 뮤직 스트리밍 시장은 아직 시작도 안했다는 것을 고려하면 향후 TME의 성장성은 공고해보인다.

주투영은 그동안 스포티파이에 대해서 매우 낙관을 해왔는데, TME에 대해서는 아래 이유로 상장 이후 부정적이었다.

1) 중국 음악 스트리밍 시장의 중장기적 고성장에는 이견이 없었지만, 당장 향후 수년간 성장성에 대해서는 확신을 하지 못함.
2) 상장 당시 높은 음악 스트리밍 서비스 유저수 증가율(30~40%)에도 불구하고 이러한 성장성의 지속성에 의구심.
3) 상장 당시 전체 매출액 대비 스트리밍 관련 매출비중은 12% 밖에 안됐고, 따라서 중국 스트리밍 시장 성장에 베팅하는 pure play라기 보다는 성장성이 급격히 낮아지고 있는 소셜미디어 플랫폼 정도로 봄.

하지만 기대와 다르게 TME의 스트리밍 사업부는 YoY 40% 이상의 고성장을 지속하고 있고, 매출비중 역시 18.9%까지 상승했다.
(물론 스트리밍 관련 광고매출까지 포함시 매출 대비 스트리밍 비중은 33%까지 상승했다.)

게다가 중국 스트리밍 산업 내 점유율 또한 공고하며 음악 판권 재판매, 팟캐스트 기업 인수, 중국 내 아티스트 발굴 및 협력 관련 투자 등 지속적으로 플랫폼 경쟁력 강화와 음악 산업 내 영역 확장이 이루어지고 있다.

물론 TME의 경우 스트리밍 사업부 보다는 전반적인 앱들에서 나오는 소셜미디어 관련 매출(가라오케 등)이 대부분이지만, 스트리밍 사업부만 보면 pure play 회사인 SPOT의 매출성장률 17% 대비 2.5배 성장률이 찍히고 있음을 고려하면 성장성이 훨씬 높다고 볼 수 있다.

가장 최근 분기 동사의 스트리밍 유저수는 5,600만명으로 YoY 40.4% 증가했으며, ARPU 또한 소폭 증가하여 스트리밍 매출은 YoY 41.9% 증가했다.

미국 vs. 중국 스트리밍 산업 비교를 잠깐 해보면,
GDP 대비 스트리밍 산업 규모: 미국 0.00044%, 중국: 00023%로, 중국이 반 이상 낮음.
스트리밍 산업 절대규모: 미국 $10.2B vs. 중국 $3.1B
모바일 인터넷 보급률: 미국 80% vs. 중국 99.8%로 중국이 압도적으로 높음.
인구수: 미국 3.28억명 vs. 중국 13.93억명으로 중국이 4.25배 더 많음.

물론 컨슈머 대국인 미국 유저들의 ARPU가 훨씬 더 높게 나온다는 것은 충분히 이해가 되지만, 4.25배 인구 수, 20% 높은 모바일 인터넷 침투율에도 불구하고 미국 대비 스트리밍 시장 규모가 3분의 1이라는 것은 성장성이 매우 높다는 것을 뜻한다.

글로벌 음악 시장은 성장하는 성장 산업이다.
앞으로 5G, 자율주행, OTT, 틱톡 같은 음악 기반 소셜미디어 등의 메가트렌드에 따라 콘텐츠의 중요도가 점점 급증중인데, 콘텐츠에 매우 높은 비중을 차지하는 것은 바로 음악이다.

이러한 음악 산업의 고성장은 음반 시장의 몰락에도 불구하고 스트리밍 매출 비중의 지속적 급증으로 인한 것으로, 스트리밍 산업의 전망은 매우 밝다고 볼 수 있다.

중국 스트리밍 산업 성장에 있어 가장 중요한 변수는 중국 정부라 볼 수 있다. 다만 이는 부정적이라기 보다는 긍정적이다.

중국 정부는 국제사회의 거센 비판에 따라 지난 수년간 지속적으로 지적재산권 관련 규제를 강화했기 때문이다.
일례로, 2015년 중국 정부는 Sword Net이라는 규제안을 레버리지의 매력 통해 중국의 음악 스트리밍 회사들이 정식 라이선싱을 하지 않은 음악들을 삭제하라고 강제함. 그 이후 중국의 디지털 음악 시장은 즉각 113.2% 급성장을 하는 효과가 있었음.

텐센트 뮤직은 또한 모회사 텐센트에 전폭적 지원을 받고 있으며, 글로벌 음반사 UMG 및 WMG 지분 인수, 스포티파이(SPOT) 와의 지분 스왑 등을 통해 글로벌 기업들과 협력을 강화하고 있다.

실제로 중국 내 전체 음악 판권의 70~80%는 TME가 가지고 있으며, 상당수는 독점 계약인 것으로 추정. TME가 라이선싱한 음악 판권을 다시 재파는 사업 또한 영위중인데, 관련 매출이 지속적 증가하고 있다.

최근 (2주 전)에는 WMG와 중국의 JV를 통한 음반사 설립을 발표하기도 했는데, TME는 단순히 스트리밍 또는 음악 기반 소셜 앱을 떠나 적극적으로 아티스트 육성 및 발굴 등 음악 산업 내 입지 강화를 위해 사업 확장을 하는 긍정적인 모습이다.

(TME 2020년 연간 실적발표)

TME 밸류에이션 (vs. SPOT)
TME의 스트리밍 사업부의 경우 스포티파이보다 2.5배 높은 성장률이 나오고 있다.
다만 스트리밍 사업부를 포함한 음악 서비스 사업부 전반적으로 묶어 볼 필요가 있다.
TME의 매출구조는 크게 보면 음악 서비스 사업부 ($1.43B) & 소셜 엔터 사업부 ($3.04B)로 양분되기 때문이다.
음악 서비스 사업부 전반적인 성장률은 30.9% YoY로 SPOT에 비해 두 배 가까운 성장을 지속중이다.

TME EV/FY20 매출: 6.90X

SPOT EV/FY20 매출: 5.46X

TME 음악 서비스 사업부 가치 = 스포티파이의 EV/FY20 매출 5.46배 대비 2배인 10.9배를 적용하면 올해 30% YoY 성장 가정 $1.859B X = $20.2B.

TME 소셜 엔터 사업부 가치: TME 시가총액 ($20.11 기준 $33.74B)에서 음악 서비스 사업부 가치($20.2B)와 순현금($3.14B)를 빼면 소셜 엔터 사업부 가치로 시장이 $10.33B를 주고 있는걸 볼 수 있다.
소셜 엔터 사업부 매출액은 매년 8% 성장 저성장 사업부로, 올해 7% 성장 가정 올해 매출 $3.252B 대비 3.17X PSR을 받고 있다.
소셜 엔터 사업부의 영익률로 30%를 가정한다면 (YY케이스를 보면 충분히 가능할 것이다), 영업이익 X 11.7배에 거래중이므로 싸진 않지만 합리적인 밸류라 생각한다.
경영진은 최근 컨콜에서 소셜엔터의 올해 매출액 성장률 추이가 작년보다 좋을 것이라 예상했기에, 이러한 예상치는 보수적이라 볼 수 있다.

TME 전체적인 밸류: TME 전체적으로는 매출성장률이 SPOT 매출성장률 16.50% 대비 14.50%으로 2% 정도 소폭 낮은 것을 볼 수 있다.
반면 EV/매출로 보면 SPOT 대비 27% 프리미엄이 낀 상황인데, 이는 TME 내 고성장중인 음악 서비스 사업부의 가치 급증을 고려하면 정당화됐다고 판단한다.
특히 중국의 스트리밍 산업은 아직도 매우 초기라 ARPU 보다는 유저 확보에 집중하고 있는데, 실제로 FY20 4Q ARPU는 1.1%밖에 증가하지 않았다.
현재 동사의 MAU 대비 스트리밍 서비스 유료구독 비율은 9.0% 밖에 안되기 때문에 업사이드가 높다.

잠재적 업사이드 시나리오: 잠재적으로 MAU 대비 스트리밍 서비스 유료 유저 수를 50%까지 늘릴 경우 음악 스트리밍 서비스 매출은 지금보다 5.55배 증가 가능하다.
참고로 스포티파이는 전체 유저 대비 55%가 유료유저다.

시나리오) 잠재적으로 전체 MAU 대비 스트리밍 유료유저 비율이 9%>>50%으로 증가

1) 스트리밍 매출비중이 현재 18.9% 이므로, 이로인한 총매출 증가 기여는 86%.
2) 현재 유료유저수가 YoY 40% 증가중인데, 현 추세가 2년간 지속되다가 35%로 내려올 경우 시나리오 도달 기간은 약 5년.
3) 향후 5년간 스트리밍을 제외한 음악사업부 매출은 현재 성장률인 12.3% YoY 지속 가정. 매출비중: 12.93% 감안 총매출 증가율 기여는 10.2%.
4) 소셜엔터사업부 매출액: 매년 7% 증가 가정. 총매출 증가율 기여는 27.4%.
5) 결론: 5년 후 예상 매출액(FY25)은 FY20 매출 $4.47B 대비 2.24배 증가한 $10.01B. 영익률 25%, PER 25. 향후 5년간 창출 FCF = $500M/yr X 5 + FY20 순현금 $3.14B 더하면 5년 후 적정 시총은 $67.64B, 현 주가 대비 100.0% 업사이드, 향후 4~5년간 CAGR 14.87~18.92% 수익률이 가능하다.

TME 결론
TME는 중국 스트리밍 시장 고성장의 사실상 독점 수혜 기업으로, 70%에 가까운 시장점유율을 바탕으로 빠르게 스트리밍 유료유저 비율을 급증시키고 있으며 중국의 음악 산업 내 공격적인 투자를 통해 플랫폼 경쟁력을 강화시키고 있다.

또한 모기업 텐센트의 어마어마한 플랫폼 네트워크를 이용할 수 있을 뿐만 아니라 스포티파이와의 지분 스왑으로 스포티파이와의 경쟁 우려도 전무한 동시에 WMG, UMG 지분 투자로 글로벌 음악 판권 확보 또한 적절하게 이루어지며 중국 내 음악 판권 점유율도 80%에 달한다.

중국의 스트리밍 산업은 아직도 매우 낮은 도입률로 향후 10년간 고성장 할 메가트렌드라 볼 수 있다.

그동안 지적재산권의 낮은 이해도 때문에 중국 내에서 돈주고 음악을 듣는다는게 생소했는데, 중국 정부의 지적재산권 강화 규제 및 인식 개선, 텐센트 그룹의 적극적 마케팅 등의 요인들로 시간이 지남에 따라 점차 해소될 이슈로 본다.

동사의 매출액은 음악 관련 SNS 앱들로 구성된 소셜엔터 (매출비중 69%), 스트리밍과 음악 서비스 관련 광고매출 등으로 구성된 음악 서비스 (매출비중 31%)로 구성된다.
스트리밍 매출의 YoY 40% 고성장에도 불구하고 매출의 70% 가까이 차지하는 소셜엔터 사업부의 상대적 저성장(YoY 8%)은 부담 요인이지만, 스트리밍 매출 비중이 지속적으로 급격히 올라오며 전체 매출액 성장률 또한 현재 14.5%에서 점차 무난히 증가하리라 예상된다.

경영진은 최근 WMG와의 중국 내 로컬 음반사 JV설립, 오디오 플랫폼 (팟캐스트, 오디오북) Lazy Studio $400M 인수 등 사업 확장에 공격적이며, 최근 주가 급락에 대한 빠른 대응으로 지난주 일요일에 $1B 규모 바이백 발표(시총 대비 3.0%)하는 등 주주친화적인 모습을 보여주고 있다.

상장 직후 $400M 자사주 매입을 진행하기도 했는데, 이러한 주주친화정책은 주가에 긍정적일 수 밖에 없다.

주가는 고점 대비 35% 하락했지만 이제 겨우 1월 초 주가라는 점, SPOT 대비 소폭 낮은 매출성장률에도 불구 26%의 밸류에이션 프리미엄을 받는 점, 향후 4~5년 CAGR 예상 수익률이 14~18%로 그렇게 인상적이지는 않다는 점 등을 고려한다면 밸류가 크게 매력적이지는 않으나, 스트리밍 유저수의 YoY 40% 급증, 중국 스트리밍 시장이 아직 성장 초기인 점, 중국 디지털 음악시장 내 사실상 독점적 위치 등을 고려하면 밸류에이션상 크게 무리가 없는 현 구간부터 관심권으로 본다.

레버리지의 매력

천연가스 EU 더치 ETF, 출처: Trading Economics

최근 유럽의 천연가스가 가격이 고공행진을 지속하고 있다.

30일 김소현 대신증권 연구원은 "최근 NYMEX 천연가스 가격은 6월 저점 이후 71%, 독일 TTF 천연가스 가격은 329% 상승했다"고 전했다.

6월 이후 천연가스 가격 상승이 이어진 배경으로는 폭염으로 인한 에어컨 수요가 증가한 가운데 러시아산 가스 공급 불안 및 노르웨이의 가스설비 정비활동, 폭염으로 풍력·수력·원자력·석탄의 발전 감소로 천연가스 공급이 타이트 한 점이 꼽혔다.

설상가상으로 러시아가 이달 31일부터 사흘간 정비보수를 위해 노르드스트림 파이프라인으로의 가스 공급을 중단할 계획이다

김소현 연구원은 "천연가스 가격이 추가로 오를 가능성이 높다"며 "여름철 계절적 수요 감소로 천연가스 가격의 단기 조정 가능성은 존재하지만 겨울철 난방 수요를 선제적으로 확보하기 위한 유럽과 아시아의 수요가 견조한 가운데 공급 불안 리스크는 단기에 해결되기 어려워 보이기 때문"이라고 분석했다.

는 최양오 ISD기업정책연구원장, 김종효 인포스탁데일리 전문위원, 박명석 기자와 천연가스 가격 상승 자원의 무기화 실태 분석과 전망 그리고 향후 투자전략에 대해 알아보고자 한다.

◇ 천연가스 하방 압력 없는 상태..추가 상승

최양오 기업정책연구원장은 "천연가스는 우크라이나 전쟁과 상관없이 작년부터 70%~80%가 오르고 있었고, 특히 작년 11월에만 42% 급등했다"며 "탄소 절감에 위해 화석 연료 사용을 액화천연가스(LNG)로 바꾸면서 가격이 급상승했다"고 설명했다.

이어 "인도와 중국의 전력난도 연관이 돼있는데, 여기에 우크라이나 전쟁까지 일어나면서 천연가스 상승은 어떤 사건으로 일어난 현상이 아닌, 작년부터 계속 올라가고 있는 추세고 전쟁이 끝나면 변할 이슈가 아니다"라고 강조했다.

최양오 원장은 "천연가스 가격 상승은 지속될 수 밖에 없고, 올해 4억 1000만톤이 생산되는데, 수요는 4억 3600만 톤으로 2600만 톤이 부족한 상태"라며 "유가와 달리 천연가스는 하방 압력이 전혀 없는 상황"이라고 지적했다.

김종효 인포스탁데일리 전문위원은 "최근 독일이 겨울에 쓸 가스를 최대한 확보해 놓기 위해 가격을 불문하고 전 세계의 천연가스를 다 싹쓸이 하고 있다"며 "독일이 현재 수요의 80~90%를 확보했다고 전해지는데 겨울에 쓸 양이 10% 정도 남아있는 상태에서 한국과 일본도 천연가스를 확보해야 하는 상황"이라고 꼬집었다.

이어 "지금 유럽이 워낙 급하니 한국과 일본을 포함한 소위 천연가스를 가장 많이 수입했던 국가가 한 발 뒤로 물러서서 양보해 준 부분이 있는데, 독일의 확보가 끝나면 한국과 일본도 확보를 해야 된다"며 "한국은 이미 물량의 75%는 장기 가격으로 미리 정해져 있는 상황이지만, 추가적으로 확보해야하는 25%의 물량의 가격이 너무 올라버린 상황"이라고 지적했다.

김종효 전문위원은 "지금 당장 급한 유로존 국가들의 천연가스 수요 확보가 여름에 가격을 강하게 끌어올렸고, 가을에 정점을 치고 떨어질 수 있는 분위기에서 한국과 일본이 얼만큼의 물량을 확보하고, 또 확보하고 싶은 물량만큼 중동이나 미국에서 조달이 가능하느냐가 관건이 될 것"이라고 분석했다.

최양오 원장은 "최근에 일본이 러시아의 사할린 쪽의 천연가스를 더 많이 수입하는 것을 발표했다"며 "러시아에 제재를 가해야하는 상황에서 일본 발등에 불이 떨어진 격으로 가스프롬과 셸, 그리고 일본의 미쓰비시가 하고 있는 '사할린2' 프로젝트를 하면서 러시아쪽 천연가스를 더 사고 있다"고 판단했다.

이어 "요즘 LNG시장은 아군도 적군도 없는 상황으로 LNG 세계 3대 수입국은 중국, 일본, 한국"이라며 "우리나라는 카타르와 오만 쪽에서 많이 공급받기 때문에 다행이지만 중동에 무슨 일이 생겨서 카타르 오만과 해협 쪽이 봉쇄된다면 우리도 난리가 나는 상황"이라고 전망했다.

외항액화가스 운송선. 사진=상선미쓰이

◇ 천연가스 관련주, 적극적인 트레이딩 가능한 경우에만 매수

천연가스 가격의 상승과 더불어 국내증시에서는 포스코인터내셔널을 비롯한 가스 관련주들이 신고가를 경신하고 있다.

김종효 전문위원은 "천연가스 관련주의 추가 상승은 가능하다고 본다"며 "다만 추가 매수를 한다고 하더라도 혹은 매수를 한다고 하더라도 목표 수익률을 적게 잡을 수가 없고 혹은 추세가 쉽게 망가지거나 급격한 변동성이 나타난다면 그때는 바로 준비를 해야한다"고 조언했다.

이어 "혜안을 가지고 미리 매수한 보유자들의 잔치인 것이지, 지금부터 추가 매수를 할 때에는 천연가스 가격에 민감하게 움직일 가능성이 높고 천연가스 가격이 둔화되는 것만으로도 주가가 급격이 빠질 수 있기 때문에, 자신만의 확실한 손절선을 정해두는 등 투자전략을 확실하게 가져가야만 한다"고 강조했다.

천연가스 가격 상승만 바라보고 매수하고 기다리는 자세가 아닌, 적극적으로 트레이딩 가능한 투자자만 참여할 수 있는 장이라는 판단이다.

김종효 전문위원은 "한국가스공사가 그동안 가스 가격 올라갈 때 삼천리와 더불어 대장주 역할을 했었는데, 포스코인터내셔널이 포스코에너지와 합병하면서 다운스트림부터 업스트림까지 전부 가질 수 있는 기업이 됐다"며 "그와 관련된 모멘텀까지 받고 있고 미얀마에서 가스 를 가져다가 유통과 배급하는 서비스 과정까지 전체를 다 갖고 있는 상황으로 장기적으로 봐도 될 것"이라고 내다봤다.

이에 대해 최양오 원장은 "거꾸로 작년을 보면, 작년에 10불에서 57불까지 올라왔고 이제 다시 내려왔다가 지금은 100불로 작년에는 5배가 오는 것이지만, 지금은 57불, 60불이 시작점이라고 한다면 작년만큼의 수익률을 나오지 못할 것"이라고 전망했다.

좋은 주식이지만 작년 같은 수익률을 기대하면 안된다는 것이 가스관련주의 모습이라는 판단이다.

최양오 원장은 "지금 매도할 이유는 없지만 천연가스는 국제 정세와 연관이 돼 있고, 특히 천연가스의 세계 시장이 하나만 있는 것 같지만 동북아 천연가스, 유럽 천연가스가 따로 있고 들어오는 정보는 평균적이기 때문에 정보를 세분해서 소화하는 과정이 어려울 수 있다"고 지적했다.

이어 "결국은 이게 전기료 상승 등으로 이어지는 부분이 있기 때문에, 그로 인한 경기 침체 우려가 훨씬 더 클 수 있는 부분까지 거시적으로 봐야하는 업종과 종목"이라고 분석했다.

김종효 전문위원은 "주의해야 할 점은 여기서 대박을 노려보겠다고 3배짜리 ETN에 투자하는 것은 최악"이라며 "이것은 방향이 틀려도 최악이고 방향이 맞아도 변동성이 작으면 또 최악이 될 수 있는 상황이기 때문에 최근 국내증시의 분위기가 좋지 않아 하락 베팅이 늘어나면서 3배짜리 레버리지에 투자하는 것처럼 천연가스에 투자하면 안된다"고 지적했다.

최양오 원장은 "대체할 수 있는 부분으로 천연가스 가격이 뛰면서 탄소 배출권 가격도 상승하고 있다"며 "탄소 배출 관련 업종이나 혹한을 대비해 겨울용 의복 관련주에 투자해도 잔잔한 수익률을 유지할 수 있을 것"이라고 예상했다.

포스코인터내셔널 CI.

◇ 희토류 등 자원주 변동성 심화..정유주는 투자 매력 여전

최양오 원장은 "희토류, 니켈, 리튬 등의 자원은 어느 나라에 다 있는데, 이것이 환경 파괴를 하고있고 새롭게 제조하고 하는 부분이 준비가 안 돼 있어 이 부분은 오래 갈 이유가 하나도 없다"고 판단했다.

이어 "지금 미국을 비롯해 리저널 지역 레버리지의 매력 공급망을 만드는 기조로 간다면, 급속히 안 풀리더라도 장기적으로 갖고 가실 수 있는 부분들은 아니다"라며 "이것도 국제 정세 한번 타기 시작하면 복잡해질 뿐 아니라 광산 개발한다는 말 한마디에 다 떨어질 부분들이 있어 희토류도 그렇고 리튬, 니켈 이런 부분들은 위험도 높아 방망이를 짧게 쥐고 가야하는 종목"이라고 분석했다.

김종효 전문위원은 "인도네시아를 포함한 자원을 갖고 있는 자원부국들의 자국 이기주의가 앞으로 점점 더 강해질 가능성이 높다"며 "인도네시아가 관세를 언급한다는 것은 결국 여기서 만들어서 여기서 팔라는 이야기"라고 판단했다.

이어 "과거에는 세계화라는 틀 안에서 여러 가지 분업이 진행되었다면, 지금은 자국 이기주의와 자원 이기주의가 점점 만연해질 것으로 보여 그런 관점에서 보면 등락이 앞으로 계속 심해질 수 있다"고 전망했다.

김종효 전문위원은 "중국의 희토류도 중국이 '칩4'에 맞서서 내놓을 수 있는 카드는 기껏해야 미국 국채 매도와 희토류로 레버리지 거는 정도 일 것"이라며 "장기적으로는 별 영향이 없겠지만 단기적으로는 희토류가 없다면 분명히 부담이 나타날 수 있고, 현재까지는 희토류 생산량의 거의 70~80%를 중국이 생산하고 있기 때문에 독점적 지위를 가진 중국이 몽니를 부리면 IT생산에 있어서 부담이 되는 것도 분명하다"고 판단했다.

정유주 투자 전략에 대해 최양오 원장은 "유가는 미국에서 잡기 시작하면 방향성이 정해지는데 11월 중간선거까지 유가를 올리는 것은 자상행위로 죽기 살기로 막을 것"이라며 "만약에 11월 중간선거에서 공화당이 이기고 민주당이 져서 의회 판도가 바뀌게 된다면 화석 연료 석유 메이저들이 약세를 뒤집고 올라갈 가능성이 있고 중간선거까지는 유가만큼은 잡는 방향으로 가는 것으로 보는게 맞다"고 전망했다.

김종효 전문위원은 "유가는 급격하게 떨어질 이유가 없다"며 "어차피 공급량을 늘려놓지 않은 상황이기 때문에 유가를 떨어뜨릴 만한 요인이 없다"고 설명했다. 특히 서부텍사스산원유(WTI)는 미국측에서 제어할 수 있지만, 두바이유는 쉽게 떨어지지 않을 것이란 전망이다.

김종효 전문위원은 "S-Oil에 대해 배당 메리트라도 살 만하고 유가가 많이 안 떨어진다고 가정한다면, 주가가 12만원에서 8만원대까지 빠진 S-Oil 에 대해 두려워할 필요가 없다"고 판단했다.

미국 에너지주가 최선호 종목이지만 차선으로 국내 증시에서 S-Oil은 오른 가격에도 현재 배당률 기준으로 보면 9%에 육박하는 마진율을 기대할 수 있기 때문에 하다 못해 9월, 10월에 배당 펀드들만 조금 활동해줘도 하단이 굉장히 단단하다는 분석이다.

김종효 전문위원은 "하반기에 유가가 레버리지의 매력 쉽게 빠지지는 않을 것"이라며 "적어도 80~90달러 넓게 보면 80~100달러 정도 수준은 계속 유지할 가능성이 높다"고 덧붙였다.

이미지 확대보기 자료: KB증권

[한국금융신문 장태민 기자] KB증권은 26일 "레버리지론의 단기 트레이딩 매력이 높아졌다"고 밝혔다.

손은정 연구원은 "경기부양책으로 인한 투기등급기업 신용 위험 축소와 금리 상승 기대가 레버리지론 투자 관심으로 이어지면서 가격 상승이 예상된다"면서 이같이 밝혔다.

손 연구원은 "최근 코로나19의 재확산과 양원 분리로 인한 부양책 지연 우려가 변동성 요인이 될 수 있으나, 정치적 불확실성이 해소되고 부양책이 가시화되는 시점부터는 기업의 하방 위험이 축소되고 금리 상승 압력이 높아지는 점을 감안해 지금부터 레버리지론 트레이딩에 관심을 가져야한다"고 조언했다.

위험자산 선호로 레버리지론을 기초자산으로 하는 CLO의 발행도 점차 증가할 것으로 예상되는 만큼 레버리지론 수급 부담 개선도 긍정적이라고 평가했다.

다만, 레버리지론 기업의 펀더멘털을 감안해 장기 투자보다는 인덱스를 통한 단기 트레이딩을 권고했다.

레버리지론 기업들은 하이일드채권 기업들과 유사한 신용 프로파일을 가졌지만, 팬데믹 이후 레버리지론과 하이일드채권의 투자 수요와 가격 회복 정도에는 차이가 있다고 밝혔다.

연준의 SMCCF 대상에 투기등급추종 ETF가 포함되면서 하이일드채권 수요와 가격은 2020년 2분기부터 빠르게 회복됐지만, 레버리지론은 TALF에 CLO가 포함됨에도 불구하고, TALF 배정 금액이 적은데다 지원 대상은 많았고(오토론ABS, CMBS 등) CLO도 최상위등급(AAA)만 포함돼 레버리지론 시장은 사실상 연준의 도움을 거의 받지 못했다고 지적했다.

손 연구원은 "하이일드채권 신규 발행이 크게 증가하는 동안 레버리지론은 오히려 감소했으며, 발행잔액은 2016년 이후 처음으로 전년대비 감소했다"면서 "가장 큰 수요처인 CLO 발행 역시 회복되지 못하면서 레버리지론 가격 개선은 더디게 나타났다"고 설명했다.

3분기 이후 레버리지론(및 CLO) 시장은 안정화되고 있으나 타 자산들의 가격이 팬데믹 이전 수준에 근접하게 회복한 것에 비해 레버리지론 가격은 여전히 회복 여력이 남아있는 상황이라고 평가했다.

금융 시장이 안정되면서 레버리지론의 부도율(10월: 7.94%)과 회수율(10월: 46.3%)도 차츰 회복세를 보이고, 3분기 이후에는 론 기업들의 재무지표도 소폭 개선세가 나타나고 있다고 밝혔다.

손 연구원은 그러나 "레버리지론 시장 내 비중이 큰 IT, 헬스케어, 서비스기업의 높은 부채 부담은 지속되고 있으며, 비중은 작지만 코로나19 영향으로 호텔/카지노, 제조업의 수익성이 훼손되면서 낮아진 금리 수준에도 불구하고 레버리지론 기업의 이자보상배율은 2.6배(중간값) 수준에 형성돼 있다"고 밝혔다.

그는 "부양책과 백신 기대감이 당분간 론 가격의 하방 위험을 제한하겠지만 코로나19가 예상보다 장기화되면서 기업의 수익성이 개선돼 재무부담이 완화되기까지는 시간이 소요될 것으로 예상되기 때문에 아직까지 중장기 관점에서의 투자는 보수적인 접근이 필요하다"고 밝혔다.

그는 또한 "금리 상승은 레버리지론 투자자에게는 호재이지만 하이일드채권과 마찬가지로 금리 레벨이 크게 상승했을 때에는 결국 부채상환 부담에 대한 우려가 불거질 수 있음에 유의해야 한다"고 조언했다.

[KJtimes= 김봄내 기자 ] 이노션 [214320] 과 SK 하이닉스 [000660] 에 대해 KB 증권과 NH 투자증권 등 증권사가 관심을 나타내고 있다 . 그러면 이들 종목의 매력과 투자포인트에 대해 전문가는 어떻게 보고 있을까 .

KB 증권 이노션에 대해 목표주가 7 만 8000 원과 투자의견 매수를 제시했다 . 이는 이 회사의 경우 광고경기가 회복 중인 가운데 그룹사 마케팅 증가와 웰컴 인수에 따른 비계열 광고주 매출 기여가 예상되고 이익 레버리지 발생으로 2 분기부터 실적 턴어라운드가 기대된다는 분석에 따른 것이다 .

KB 증권은 1 분기 실적의 경우 매출총이익 1409 억원 , 영업이익 205 억원을 기록하면서 컨센서스 252 억원을 18.7% 하회할 전망이나 2020 년 3 월부터 본격적으로 반영됐던 코로나 19 관련 영향이 1 분기에는 온기로 반영되면서 매출총이익이 역성장될 것이라고 예상했다 .

같은 날 , NH 투자증권은 SK 하이닉스에 대한 목표주가와 투자의견에 대해 각각 18 만원과 매수를 제시했다 . 이는 이 회사가 코로나 19 로 인한 비대면 수요로 1 분기 PC 판매가 전년대비 55% 상승을 기록하면서 20 년 만에 최고 수준 증가 폭을 보였고 2 분기에는 서버 , 3 분기에는 모바일이 메모리 수요에 기여할 것이라는 분석에 기인한다 .

NH 투자증권은 Non-x86 아키텍처 프로세서 수요도 PC 판매 증가에 기여했으며 지난해 4 분기 출시된 애플 자체 개발 ARM 프로세서 M1 을 탑재한 제품 효과로 1 분기 애플 PC 출하 증가율이 상위 5 개 업체 중 가장 높은 전년대비 112% 상승을 기록 . M1 프로세서가 인텔 , AMD 보다 저렴한 가격에 높은 성능을 제공해 소비자 반응이 매우 양호하다고 평가했다 .

이동륜 KB 증권 연구원은 “2 분기부터 가파른 실적 회복이 예상된다 ” 며 “ 전년 동기 매출 급감 영향으로 고정비 부담이 심화됐던 것과 달리 2 분기부터 신차관련 마케팅 강화 및 비계열 물량 확대로 영업이익률이 다시 상승 국면에 진입할 전망인데 1 분기 실적을 저점으로 상저하고의 실적이 예상된다 ” 고 분석했다 .

이 연구원은 “ 제네시스는 GV70 글로벌 및 JW 출시 이후 글로벌 풀 라인업을 보유하게 되면서 마케팅 본격화가 예상된다 ” 면서 “ 전기차부문에서는 아이오닉 5, EV6 등 전기차 역시 하반기 출시가 예정되어 있고 기아차 CI 변경 관련 딜러샵 교체작업 역시 연내 순차적으로 반영되면서 대행 물량 증가가 기대된다 ” 고 강조했다 .

도현우 NH 투자증권 연구원은 “SK 하이닉스의 경우 2 분기 서버 출하량이 전 분기 대비 20% 이상 증가할 것으로 예상된다 ” 며 “2 분기 차세대 서버용 Ice Lake-SP 를 채용한 Whitley 플랫폼을 탑재한 서버의 출하가 시작한다 ” 고 설명했다 .

도 연구원은 “3 분기에는 모바일이 메모리 수요에 기여할 것으로 전망된다 ” 면서 “ 애플 아이폰 13 에 탑재되는 A15 프로세서 양산이 5 월부터 시작해 예년 대비 2 개월 당겨졌고 퀄컴이 TSMC 에 위탁하는 5G 프로세서 주문도 최근 급증하고 있어 스마트폰 관련 업체들이 하반기 모바일 수요 개선을 예상 중에 있다 ” 고 덧붙였다 .